市場再次大漲，股民們都沉浸在喜悅之中，但是債券投資人今天傍晚卻被一則公告嚇得不輕。

上海清算所發(fā)布公告說，未足額收到東方園林發(fā)行的規(guī)模5個億“18東方園林CP002”的付息兌付資金，市場一片嘩然。

東方園林去年因為債務問題一度處在風口浪尖上，最后紓困基金爸爸出手才幸免于難。這都上岸了，今年咋就還不上錢了?東方園林慌忙回應：資金已經到位了，只是系統關得早沒來得及劃款，明早就還明早就還。

債券老司機看到公告以后還是免不了擔心，畢竟大多數最后被證實的突發(fā)新聞都是從辟謠開始的，不少還不上錢的公司剛開始也都有著“不守時”的工作人員。恐怕他們今晚是睡不好了，明早東方園林把錢還上才能安心。

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東方園林身上有著眾多的標簽，中國女首善何巧女、園林第一股、曾經的PPP民營第一股。但外表的光鮮之下，這兩年的處境，還真是不怎么樣。

但自上市以來，東方園林的總資產從2009年末的14億元，快速增長到2018年半年報的401億元，資產增幅高達2864%，簡直是比坐火箭還快。

要知道在2015年之前，東方園林還是一家典型的從事園林建設、以市政景觀園林為主的建筑企業(yè)。資產以流動資產為主，資產的增長也基本與中國房地產市場的發(fā)展相符，2014年中國房地產市場低谷，公司的資產增速只有8%，上市以來增速首次跌破2位數。

業(yè)績不達標，本身的行業(yè)前景又比較有限，讓當時的管理層愁白了頭發(fā)。那東方園林這樣一家園林企業(yè)是怎么完成這樣一場堪稱宇宙級的華麗資產大豐收的?

答案很簡單——PPP。

PPP模式也就是公私合營，公司作為社會資本方，和政府或者政府的代表放共同設立項目公司，然后通過項目公司來對項目進行投資、融資、建設和運營。

PPP模式打破了公司資產擴張的瓶頸，但這是以負債的瘋狂堆積完成的。東方園林的負債總額一路激增到2018年三季度的282億元，資產負債率超過70%!

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2015年正值PPP項目如火如荼的時候，業(yè)績不達預期的東方園林仿佛是久旱逢甘霖，毅然投身于PPP的大潮之中。截至2017年末，東方園林共投資成立了項目公司75家，股權投資款高達55.4億。

PPP的項目公司很微妙，它們就像是政府和企業(yè)共同推出來的代理人，對項目全權負責。但東方園林卻可以根據會計準則認定，公司并不擁有大部分項目公司的控制權，于是不采取合并報表的手段，和這些項目公司的報表劃清界限。東方園林選擇把投資項目公司的錢計入其他非流動資產，于是產生了神奇的效果。

這些效果體現在：

1、經營現金流出變成了投資現金流出。

大張旗鼓地進軍PPP模式之后，東方園林的主營業(yè)務其實已經變成了PPP項目。通過項目公司投在PPP項目上的錢，算作特許經營權的費用，計入到經營現金流的科目之中更符合實際情況。但一番操作一下，卻硬生生變成了大筆的投資現金流出。

這樣公司可以維持著好看的經營性現金流，彰顯公司經營良好。至于投資性現金流出大?那是公司擴大再生產的需要嘛。

2、表內負債變表外。

2018年6月，東方園林在恢復深交所的問詢函時強調，2017年公司新增項目，都是政府掏錢，自己一毛錢擔保責任都不用承擔。

東方園林不僅是這么說的，也是這么做賬的。項目公司所有負債東方園林一概撇清。但根據小組的了解，要么明保要么暗保，大部分PPP項目的負債其實都是由社會資本方，也就是公司來擔?；蛘弑硶?。在這些回款可能要打上問號的項目里，東方園林急于劃清界限，劃得清嗎?

3、調節(jié)工程結算時間和工程利潤。

PPP項目的主要社會資本方和承建方都是東方園林，工程結算進度和利潤都掌握在它手上。對于工程項目的會計調節(jié)，小組曾寫過一篇干貨文《我不是雷，我只是業(yè)主跑路》。另外，PPP的投資期限長達10年及以上，前期工程建設占了項目大部分，后期運營收入是否能保證股權的價值?并且東方園林的項目主要集中在我國西南和華中等區(qū)域，多為縣以及地級市政府為主，相對政府實力偏弱，未來項目運營回款能力存疑。

但是東方園林沒有對項目公司的投資款做任何減值測試，計提任何減值準備，這可是要打問號的。

4、收入質量。

我們來看一組數據：財政部統計，截至2017年12月末，全國PPP項目共計14,424個，總投資額18.2萬億元，覆蓋31個省(自治區(qū)、直轄市)及新疆兵團和19個行業(yè)領域;與2016年末相比凈增項目3164個、投資額4.7萬億元。

PPP項目如洪水猛獸一般，除了上面提到的地域以外，東方園林承接項目的質量顯然參差不齊。它在前期取得工程收入的同時，是否承擔了或有負債和后期運營損失，小組不得而知。

5、還有最神奇的一個點：

既然是出資方又是承建方，東方園林完全可以通過自己的項目公司，轉手就把工程分包給自己，項目公司對外付了工程款，負債和我東方園林沒關系，但是收入和回款歸我。好事我全占，責任都歸你，一舉兩得。

對于此，小組查閱了東方園林報表，2017年前五大銷售客戶如下：

根據工程名稱對比項目公司，并查詢中登網列比如下：

可以通過回款占比和公司出資占比發(fā)現幾個秘密，算是小組給大家留的小作業(yè)吧。

東方園林告訴你，什么叫財技，這就叫財技。

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可惜的是，人無千日好，花無百日紅。在資產擴張期里邁大步子走路的東方園林，潮水褪去之后才發(fā)現自己褲腰帶都不知去哪兒了。

東方園林在前幾年承接了大量的PPP項目，按照約定，定金及未來項目無法順利完成融資的，須由東方園林自行解決資金問題。而截至2017年，東方園林已經承接的項目籌到了足夠的錢或是達成了融資意向的，只有30%左右，剩下7成的資金窟窿等著大把的資金往里填。

小組粗略地按照東方園林2017年總中標金額763億來算，30%毛利以及平均3年工期下，未來3年它每年的資本支出高達196億，公司的杠杠已經放到極致，還利息尚且艱難，這些錢從哪來?

圖片來源：電影《黃金三鏢客》

18年10月，北京證監(jiān)局發(fā)函稱，建議東方園林各債權人從大局考慮，給予公司控股股東化解風險的時間，暫不采取強制平倉、司法凍結等措施，避免債務風險惡化影響公司穩(wěn)定經營?？上М斕焱砩蠔|方園林的財務負責人就辭了職，實在是壓力太大，頂不住了。

11月，危在旦夕的東方園林終于迎來了紓困基金的馳援。去年那個關口，東方園林算是挺過去了，但是它的流動性危機，恐怕沒這么快解除。

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東方園林回應債券違約烏龍：資金已到位 系統關閉致劃轉延遲

虛驚一場!昔日環(huán)保龍頭上演債券違約烏龍

原標題:東方園林，真的是一場虛驚？

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